8 月 18 日晚間，金山辦公披露 2020 年半年度報告。

報告顯示，今年上半年，金山辦公實現(xiàn)營業(yè)收入 9.16 億元，與上年同期相比增加 33.64%；實現(xiàn)歸母凈利潤 3.57 億元，同比上升 143.3%。

公司在半年報中說明，報告期內(nèi)營業(yè)收入大幅上升主要系辦公服務(wù)訂閱業(yè)務(wù)收入增長所致。今年上半年，辦公服務(wù)訂閱業(yè)務(wù) 5.33 億，較上年同期增長 70.89%。其中，個人客戶訂閱是增長的關(guān)鍵動力，疫情期間 WPS 云辦公服務(wù)也逆勢而上。

對于金山辦公的未來發(fā)展和投資可行性，民生證券認為，金山辦公是國產(chǎn)辦公軟件的領(lǐng)軍廠商，在用戶數(shù)量和技術(shù)水平等方面優(yōu)勢顯著，同時這一優(yōu)勢在信創(chuàng)領(lǐng)域具有稀缺性。所以，可給予公司一定的估值溢價，預(yù)計公司 2020-2022 年 PE 分別為 217X/155X/113X。

申萬宏源也因金山辦公二季度業(yè)績超預(yù)期而上調(diào)盈利預(yù)測，并考慮到公司的競爭環(huán)境和賽道足夠好、云化商業(yè)模式不斷成熟、成長性極佳等因素，對公司維持 “增持”評級。

此前，金山辦公的業(yè)績已連續(xù)超預(yù)期。今年一季度，金山辦公實現(xiàn)營業(yè)收入 3.72 億元，同比上漲 30.9%，凈利潤也同比漲幅超過 130%。

不過，與賣方機構(gòu)的積極態(tài)度截然不同的是，金山辦公的資本市場反應(yīng)卻異常平淡。8 月 19-20 日，即半年報披露后的首 2 個交易日，金山辦公股價累計已下跌 7.17%。

那么，金山辦公是否具備長期發(fā)展的競爭優(yōu)勢？又為何業(yè)績連續(xù)超預(yù)期但市場反應(yīng)平淡？

實際上，金山辦公在辦公軟件領(lǐng)域確實具備研發(fā)、產(chǎn)品和客戶資源等方面的核心競爭力。

金山辦公在辦公軟件領(lǐng)域有 30 多年的技術(shù)積累和研發(fā)經(jīng)驗，核心產(chǎn)品關(guān)鍵技術(shù)均為自主研發(fā)，目前已擁有多平臺操作系統(tǒng)適配技術(shù)、面向多平臺第三方應(yīng)用的統(tǒng)一跨進程對象模型術(shù)、WPS 新內(nèi)核引擎技術(shù)等國內(nèi)領(lǐng)先的辦公技術(shù)。數(shù)據(jù)顯示，截至 2020 年 6 月 30 日，公司共申請發(fā)明專利 602 件，授權(quán)專利共 222 件。另外，公司并仍在持續(xù)加大研發(fā)投入，今年上半年研發(fā)投入占營業(yè)收入比例為 33.47%，并全部費用化，研發(fā)人員數(shù)量占公司總?cè)藬?shù)的比例也高達 65.2%。

公司的研發(fā)技術(shù)優(yōu)勢為產(chǎn)品賦能，并在公司的差異化競爭策略下快速搶占市場份額。早年間，WPS Office 個人版就通過 “免費 + 廣告”模式收獲了大批用戶。2011 年，在海外廠商如微軟 Office 移動端發(fā)展滯后時，金山辦公推出移動端辦公產(chǎn)品迅速搶占海內(nèi)外市場。2015 年，“WPS + 一站式云辦公”發(fā)布。同時，公司開始由 “產(chǎn)品化”向 “服務(wù)化”轉(zhuǎn)型，辦公服務(wù)訂閱業(yè)務(wù)收入快速提升，并積極借助產(chǎn)品和服務(wù)本土化優(yōu)勢鞏固國內(nèi)市場。截止至今年上半年，移動版月度活躍用戶數(shù)已達 2.75 億，海外業(yè)務(wù)覆蓋地域也由東南亞及歐洲增加至俄羅斯、北美南美及非洲地區(qū)。

憑借其產(chǎn)品和技術(shù)優(yōu)勢，金山辦公積累了大量國家黨政機關(guān)、國內(nèi)大型企事業(yè)單位等 B 端客戶資源。據(jù)公司官網(wǎng)介紹，金山辦公的業(yè)務(wù)覆蓋 30 多個省市自治區(qū)政府、400 多個市縣級政府，政府采購率達到 90%。申萬宏源數(shù)據(jù)顯示，在 “世界 500 強”中的 120 家中國企業(yè)，金山辦公服務(wù)的比例達 57.5%。

此外，據(jù)申萬宏源研究所測算，金山辦公通過軟件出海和商業(yè)模式 SaaS 化升級驗證全球競爭力，同時積極推進基礎(chǔ)軟件國產(chǎn)化大趨勢，將為公司帶來更加廣闊的市場空間。預(yù)計公司 C 端將加速滲透和付費率轉(zhuǎn)化，遠期市場空間達百億以上，B 端遠期潛在收入規(guī)模可達 300 億。

但是，金山辦公目前過高的估值，成為了眾多利好下資本市場表現(xiàn)平淡的主要原因。

今年以來，金山辦公股價的累計漲幅已高達 126.60%，公司目前的市盈率 TTM 也高達 279.88。相比之下，其可比公司用友網(wǎng)絡(luò)的市盈率 TTM 為 165.34，科技巨頭騰訊控股的市盈率 TTM 也僅 42.40。

而其大股東金山軟件港股上市，市值也僅占金山辦公的 1/4 左右。數(shù)據(jù)顯示，目前金山辦公的總市值超過 1700 億元，居行業(yè)第一，金山軟件的總市值則僅有 573 億元。同為軟件服務(wù)行業(yè)的三六零，今年上半年營業(yè)收入達 22.5 億元，是金山辦公的兩倍以上，市值也不及金山辦公。

過高的市盈率和估值反映出外界對金山辦公的未來成長性的高預(yù)期。然而，目前金山辦公的盈利能力和成長性卻似乎難以達到這一預(yù)期。財務(wù)數(shù)據(jù)顯示，近三年金山辦公的基本每股收益增速分別為 66.67%、43.33%、26.74%，已呈現(xiàn)出下降態(tài)勢，而今年上半年超過 90% 的同比增速主要受到疫情期間居家辦公的影響，未來若想保持高增速，其難度仍然不容小覷。

此外，有業(yè)內(nèi)人士也指出，人工智能等新技術(shù)引領(lǐng)的產(chǎn)品擴展不僅僅存在于金山辦公，相當多的大型軟件公司都有布局，所以券商據(jù)此給予金山辦公溢價的說法站不住腳。