LED產(chǎn)業(yè)鏈包括外延生長及芯片制造、封裝和應(yīng)用。上游LED芯片廠商根據(jù)LED元件結(jié)構(gòu)的需要，先進(jìn)行金屬蒸鍍，然后在外延晶片上光罩蝕刻及熱處理并制作LED兩端的金屬電極，接著將襯底磨薄、拋光后切割為細(xì)小的LED芯片；中游LED封裝是指用環(huán)氧樹脂或有機硅等材料把LED芯片和支架包封起來的過程；下游應(yīng)用是指將封裝后的LED器件用于生產(chǎn)各種應(yīng)用產(chǎn)品，如燈條、筒燈、射燈、汽車燈、背光源、顯示屏等。

上游仍存產(chǎn)能過剩壓力，看好具備先發(fā)優(yōu)勢的廠商LED行業(yè)上游主要是外延生產(chǎn)及芯片制造。上游環(huán)節(jié)在LED產(chǎn)業(yè)鏈中技術(shù)含量高，設(shè)備投資額度大，同時利潤率在整體產(chǎn)業(yè)鏈中也相對較高。具有規(guī)?；a(chǎn)能力的企業(yè)數(shù)量相對較少，主要分布在美國、日本、歐盟、中國臺灣等國家或地區(qū)，其中一部分企業(yè)同時開展LED外延片及芯片的生產(chǎn)，一部分企業(yè)只擁有芯片生產(chǎn)能力，外延片的供應(yīng)依靠上游企業(yè)提供；2009年以來，由于我國地方政府為吸引投資紛紛推出MOCVD補貼政策，在全中國掀起一波投資高潮。我國MOCVD機臺采購數(shù)據(jù)迅猛增加，在全球占據(jù)了主要位置。但隨著補貼政策的陸續(xù)叫停，這種投資熱潮有退卻的趨勢。根據(jù)IMSResearch的最新數(shù)據(jù)，2011年全球MOCVD機臺出貨量為654套，相較10年出貨量已經(jīng)有所下滑。由于LED的持續(xù)供應(yīng)過度、信用緊縮、設(shè)備就緒和中國補貼政策的到期，IMS預(yù)測2012年MOCVD機臺出貨量將進(jìn)一步下降至342套，下降幅度達(dá)48%。

此外，我國在MOCVD機臺采購占比不斷提升：2011年，中國消化全球MOCVD出貨量的76%，Q42011達(dá)到峰值，為92%。

根據(jù)高工LED的統(tǒng)計，截止到11年底我國MOCVD機臺保有量已經(jīng)超過800臺，由于通常MOCVD調(diào)試期較長，11年需求不振，我們預(yù)計有超過一半的MOCVD設(shè)備都處于閑置狀態(tài)。這些產(chǎn)能都將于12-13年集中釋放，給LED芯片行業(yè)帶來一定的供需壓力。

上游投資依舊占據(jù)著我國LED投資的主要方向。根據(jù)高工研究所的統(tǒng)計，2011年我國LED產(chǎn)業(yè)簽約規(guī)劃投資額為1945億元，同比下降10.7%。全年新增規(guī)模以上項目(投資額1億元以上的項目)共計132個，比10年增加58個；尤其是上游外延芯投資額就高達(dá)890億元。但我們相信，未來將會有很多上游項目被迫退出或者擱置，實際產(chǎn)能過剩可能并不如看上去那么嚴(yán)重。從國內(nèi)外延片出貨情況來看，許多企業(yè)MOCVD機臺仍處于調(diào)試及爬坡期，產(chǎn)品品質(zhì)低下，競爭力低下，只能用于非常低端的LED產(chǎn)品，這種無效產(chǎn)能實際上對整體行業(yè)影響有限。

從更長期的觀點來看，LED需求會確定性的爆發(fā)性增長，而MOCVD機臺再也難以重復(fù)以往的高投資和高增長，LED芯片供需情況有望在未來好轉(zhuǎn)。我們判斷，未來LED芯片的過剩很有可能是局部性過剩，即低光效、高成本的芯片過剩嚴(yán)重，而高光效、低成本的產(chǎn)品甚至?xí)┎粦?yīng)求。在未來3-5年內(nèi)，國內(nèi)低端LED芯片市場競爭將繼續(xù)加劇，而高品質(zhì)LED芯片的供應(yīng)將處于緊缺狀態(tài)，行業(yè)進(jìn)一步集中整合將不可避免。

我們認(rèn)為在整體產(chǎn)能過剩及價格不斷下跌的背景下，技術(shù)實力及規(guī)模效應(yīng)將決定長期競爭力。

其中，技術(shù)實力決定了產(chǎn)品品質(zhì)，而規(guī)模效應(yīng)決定了產(chǎn)品成本。從這個意義來說，三安光電及德豪潤達(dá)無疑具有明顯的規(guī)模效應(yīng)及成本優(yōu)勢。而其中受益最為直接，產(chǎn)能釋放最早，客戶開拓情況最好的芯片企業(yè)無疑是龍頭三安光電。根據(jù)我們對下游客戶的調(diào)研情況，國內(nèi)封裝企業(yè)對三安芯片產(chǎn)品接受度普遍提高，公司產(chǎn)能利用率回升明顯，值得重點關(guān)注。

中游封裝受益直接，關(guān)注客戶開拓及產(chǎn)能擴張情況

LED封裝環(huán)節(jié)設(shè)備及制造流程標(biāo)準(zhǔn)化程度高，廠商投資規(guī)模普遍較小，技術(shù)要求低，因此封裝領(lǐng)域的廠商數(shù)量眾多。封裝企業(yè)一般訂單能見度較低，僅為1-3個月左右，產(chǎn)品交付也一般在3個月左右，因此企業(yè)業(yè)績受行業(yè)景氣影響直接，也較為明顯。2011年LED產(chǎn)能過剩首先發(fā)生在封裝領(lǐng)域，相關(guān)公司毛利率都出現(xiàn)明顯下滑。

相對于外延和芯片產(chǎn)業(yè)，中國大陸的LED封裝業(yè)最具競爭力、最具規(guī)模，技術(shù)水平也最接近國際先進(jìn)水平。目前國外LED企業(yè)紛紛進(jìn)入國內(nèi)設(shè)廠，中國LED封裝業(yè)形成了一定的產(chǎn)業(yè)規(guī)模，已成為世界重要的中低端LED封裝生產(chǎn)基地。我們認(rèn)為，封裝領(lǐng)域的壁壘主要體現(xiàn)在對各種應(yīng)用產(chǎn)品封裝經(jīng)驗的積累，有良好市場口碑和制造經(jīng)驗的公司更能夠得到下游客戶的認(rèn)可。近期行業(yè)景氣回暖，封裝公司受益直接，產(chǎn)能利用率普遍提升。正如我們之前的分析，LED照明行業(yè)將在12年開始進(jìn)入大規(guī)模爆發(fā)期。我們認(rèn)為對于有著照明封裝經(jīng)驗的廠商而言，目前是快速擴大產(chǎn)能的最好時機，不僅可以享受新產(chǎn)品普及初期的高毛利率，還能建立起規(guī)模壁壘和客戶壁壘。從我們在產(chǎn)業(yè)鏈的調(diào)研了解到，不少去年及今年新加入的封裝廠在當(dāng)前景氣回升的態(tài)勢中生存狀態(tài)依然不佳，上下游供應(yīng)鏈更傾向于選擇有規(guī)模和品牌優(yōu)勢的封裝企業(yè)；行業(yè)調(diào)整后整合帶來的集聚效應(yīng)正在迅速發(fā)酵。

我們看好在白光領(lǐng)域有深厚積累的鴻利光電，公司擴產(chǎn)態(tài)度積極，今年產(chǎn)能將有3倍以上的增長。同時，也看好商業(yè)模式領(lǐng)先的勤上光電，公司擁有良好的政府資源，有望率先受益于行業(yè)未來可能的推動政策。

下游格局混亂，看好傳統(tǒng)品牌及渠道優(yōu)勢的傳統(tǒng)節(jié)能燈廠商

LED行業(yè)下游主要有顯示、背光、汽車照明和通用照明等。由于LED產(chǎn)業(yè)鏈從上游到下游進(jìn)入門檻逐漸降低，導(dǎo)致了LED下游中小企業(yè)數(shù)量眾多，格局混亂。據(jù)統(tǒng)計，我國半導(dǎo)體照明生產(chǎn)企業(yè)超過3000家，其中70%集中于產(chǎn)業(yè)的下游。各企業(yè)之間同質(zhì)化嚴(yán)重，缺乏核心技術(shù)，依靠價格戰(zhàn)進(jìn)行低層次的競爭。

展望未來，我們認(rèn)為照明是LED下游應(yīng)用中最有前途的領(lǐng)域。而要在LED照明中占據(jù)一席之地，最有優(yōu)勢的還是在節(jié)能燈領(lǐng)域已經(jīng)占據(jù)了品牌及渠道制高點的傳統(tǒng)燈具廠商。我們認(rèn)為陽光照明在LED領(lǐng)域布局長遠(yuǎn)，積累深厚，有望在未來的競爭中率先脫穎而出。