作者：貞元

阿里巴巴是目前市場(chǎng)上最炙手可熱的互聯(lián)網(wǎng)公司之一，圍繞它上市的話(huà)題在2013年有著太多的傳聞和鬧劇，注資微博、入股高德、拿下UC等也都被看作是短期內(nèi)為提升估值而吃下的一粒粒猛藥。

遺憾的是2013年結(jié)束時(shí)，阿里巴巴IPO并未能如愿。但這并不妨礙資本市場(chǎng)對(duì)它的熱情。近期有外媒報(bào)道，美國(guó)老虎環(huán)球基金(Tiger Global Management)從2013年底陸續(xù)從市場(chǎng)上購(gòu)入價(jià)值約2億美元的阿里巴巴集團(tuán)股份，按照收購(gòu)對(duì)價(jià)阿里巴巴的估值已經(jīng)高達(dá)1250億美元，這已經(jīng)超越了在香港上市的騰訊成為中國(guó)市值最高的互聯(lián)網(wǎng)公司。而且阿里巴巴并未上市，上述的股票應(yīng)該來(lái)自于一些投資者或持有股份的個(gè)人，老虎基金2億美金的股份收購(gòu)顯然是看好阿里巴巴上市的估值要遠(yuǎn)高于上述的數(shù)字。

看到這則消息我就想知道阿里巴巴是不是真的值這么多錢(qián)呢？于是我從雅虎的財(cái)報(bào)中仔細(xì)梳理了阿里巴巴的財(cái)務(wù)數(shù)字，也拿另外兩個(gè)巨頭百度和騰訊的數(shù)字做了一個(gè)粗略的對(duì)比，雖然沒(méi)有找到上述問(wèn)題的答案，但是我發(fā)現(xiàn)阿里巴巴去年的盈利已經(jīng)大幅超越騰訊成為中國(guó)最賺錢(qián)的互聯(lián)網(wǎng)公司，而且阿里巴巴2013年的各項(xiàng)財(cái)務(wù)指標(biāo)都異常靚麗?？吹贸?，它是真心想在過(guò)去的一年里為股票交易市場(chǎng)增添又一家千億美金的互聯(lián)網(wǎng)巨頭，不過(guò)上市未遂，可惜了。下面我們以一些核心的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)來(lái)進(jìn)行解讀。

需要指出的是由于阿里巴巴集團(tuán)并未整體上市，所以沒(méi)有詳細(xì)的財(cái)務(wù)信息披露。但是作為阿里集團(tuán)的股東，雅虎在其季報(bào)、年報(bào)中對(duì)阿里巴巴基礎(chǔ)的數(shù)據(jù)均有所涉及，只是雅虎財(cái)報(bào)中阿里巴巴業(yè)績(jī)的會(huì)計(jì)期間與日歷年度并不一致，其會(huì)計(jì)期間是從上年10月1日至本年9月30日，所以雅虎財(cái)報(bào)中披露的數(shù)字會(huì)有一個(gè)季度的滯后，而且其中不包含支付寶。阿里巴巴集團(tuán)2013年全年的業(yè)績(jī)，為我根據(jù)第一二季度披露的數(shù)字和之前各季度營(yíng)收增長(zhǎng)情況所做的預(yù)測(cè)，未必完全準(zhǔn)確。

首先，我們來(lái)看營(yíng)收增長(zhǎng)的情況

圖1和圖2分別列出了阿里集團(tuán)近幾年和季度的營(yíng)收狀況，2013年預(yù)計(jì)阿里集團(tuán)的營(yíng)業(yè)收入在67.63億美金，增速預(yù)計(jì)在65.64%。除此之外他的毛利潤(rùn)和凈利潤(rùn)也都以更高的速度增長(zhǎng)，分別為81.5%和467.7%。需要說(shuō)明的是凈利潤(rùn)如此高的增速是因?yàn)樵?012年阿里支付給了雅虎5.5億美元的一次性技術(shù)使用費(fèi)用，拉低了全年的凈利水平。

單純的看阿里的營(yíng)收也許看不出什么，但是對(duì)比下電商行業(yè)的平均增速就能發(fā)現(xiàn)更多了。如圖3所示，2011年第一季度阿里巴巴的營(yíng)收增速是低于行業(yè)的，但是之后基本都在行業(yè)增速之上，今年更是遠(yuǎn)遠(yuǎn)領(lǐng)先于行業(yè)增速。

最后我們來(lái)對(duì)比一下傳統(tǒng)的互聯(lián)網(wǎng)巨頭BAT。此處把阿里巴巴的營(yíng)業(yè)收入和凈利潤(rùn)按照年底的匯率換算成了人民幣，所以增速與使用美元計(jì)算時(shí)有細(xì)微的差別。阿里巴巴2013年的營(yíng)業(yè)收入落后于騰訊，但是增速卻是騰訊的2.27倍（見(jiàn)表1）。阿里巴巴的凈利潤(rùn)在2013年第一次大幅超越騰訊成為中國(guó)最賺錢(qián)的互聯(lián)網(wǎng)公司（見(jiàn)表2），由于阿里巴巴在2012年底一次性支付了雅虎巨額的技術(shù)使用費(fèi)，因此凈利潤(rùn)的增速異常高，即使拋去此因素的影響阿里巴巴的凈利潤(rùn)增速也顯著高于騰訊和百度。

第二，我們來(lái)看盈利的情況

圖4和圖5分別給出了阿里集團(tuán)近幾年和分季度的毛利率和凈利率狀況。相信這個(gè)就不用解釋太多了，2013年不管是阿里巴巴的毛利率還是凈利率都有非常大的提升，尤其是毛利率2013年相較2012年提升了6.48%。凈利率的大幅提升與2012年支付給雅虎的那筆技術(shù)使用費(fèi)有很大的關(guān)系，這也是2012年Q3阿里集團(tuán)凈利率為負(fù)的主要原因。

然后我們也同時(shí)來(lái)對(duì)比下BAT三巨頭的毛利率和凈利率情況。不管是從毛利率還是凈利率上來(lái)說(shuō)，阿里巴巴都是三巨頭中最高的，而且在2013年得到了比較顯著的提升。與之相比百度和騰訊的毛利率、凈利率都有所下降，其實(shí)也比較容易理解，百度在不斷地布局移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)，而騰訊的微信商業(yè)化還在路上，電商也處于投入期（見(jiàn)表3、表4）。

第三，我們來(lái)看資本回報(bào)率的情況

受益于盈利狀況的改善和凈利率的大幅提升，2013年阿里巴巴不管是資產(chǎn)利潤(rùn)率還是權(quán)益凈利率都有很大的提升，具體見(jiàn)圖6。

第四，我們來(lái)看資產(chǎn)周轉(zhuǎn)天數(shù)的情況

阿里巴巴做的是平臺(tái)生意，本質(zhì)上是信息服務(wù)提供商，從這個(gè)角度上講資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率這個(gè)指標(biāo)的意義沒(méi)有一般電商公司那么大，不過(guò)通過(guò)計(jì)算我們卻可以發(fā)現(xiàn)一些比較有意思的現(xiàn)象。

不管是阿里巴巴的流動(dòng)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)天數(shù)還是總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)天數(shù)都在快速地下降（見(jiàn)圖7、圖8），這代表這資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)效率的提高。不過(guò)即便如此，阿里巴巴的流動(dòng)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)天數(shù)和總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)天數(shù)還是很高，亞馬遜2012年的這兩個(gè)數(shù)字分別為127天和194天。我想這與平臺(tái)和自營(yíng)不同的收入統(tǒng)計(jì)方法有關(guān)，阿里巴巴由于是平臺(tái)模式只統(tǒng)計(jì)交易傭金因此營(yíng)業(yè)收入并不多，亞馬遜由于很大不一部分是自營(yíng)因此營(yíng)收很高，這就造成了資產(chǎn)周轉(zhuǎn)狀況的差別。

最后，我們來(lái)看阿里巴巴資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的狀況

過(guò)去的兩年，阿里巴巴有數(shù)不清的投資、收購(gòu)，也有數(shù)不清的新項(xiàng)目在燒錢(qián)，更有和雅虎這本總也清算不了的賬，這些都需要耗費(fèi)大量的資金，這也最直接地反應(yīng)在了阿里巴巴的資產(chǎn)負(fù)債表上。從2012年不管是反應(yīng)短期償債能力的流動(dòng)比率，還是反應(yīng)長(zhǎng)期償債能力的長(zhǎng)期資本負(fù)債率都處在高位，企業(yè)整體的資產(chǎn)負(fù)債率在2012年更是高達(dá)88.83%，不過(guò)2013年負(fù)債有所減少，但是整體的資產(chǎn)負(fù)債率仍然高達(dá)77.09%。除了股權(quán)融資外，這兩年阿里巴巴通過(guò)銀行借款和發(fā)行債券等方式也拿到了不少錢(qián)，這也是其財(cái)大氣粗的重要原因之一。