昨天，我們聊過新易盛，懂我的小伙伴都猜到我今天要寫中際旭創(chuàng)，這也是生產(chǎn)光模塊的公司，而且中際旭創(chuàng)全球市場份額排第2，100G出貨量全球第1(市占率30%+)，高端400G占全球大部分市場份額。

國內(nèi)能上全球光模塊前10企業(yè)包括中際旭創(chuàng)、光迅科技、新易盛，雖然新易盛市占率不及旭創(chuàng)、光迅，但業(yè)績節(jié)節(jié)攀升，從股價能看出新易盛的市場表現(xiàn)。

旭創(chuàng)產(chǎn)品包括：10G、25G、40G、100G、400G等光模塊。

數(shù)通客戶包括：AWS(亞馬遜云)、谷歌、阿里、Facebook。

電信客戶包括：中興、華為、思科、Juniper等。

一、商業(yè)模式

連續(xù)第二天說光模塊，可能還有人不懂光模塊的邏輯，可以形象地將互聯(lián)網(wǎng)比喻成自來水系統(tǒng)，流量和數(shù)據(jù)是水，IDC是水庫，光纖網(wǎng)絡是水管，光模塊就是水龍頭，5G、AI、工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)等將持續(xù)拉動全球流量數(shù)據(jù)增多，必然需要更多更快的水龍頭。

昨天聊新易盛時，沒說數(shù)通、電信市場對需求光模塊的差異——

數(shù)通市場對光模塊更多要求是耐用、充分優(yōu)化的產(chǎn)品。由于光模塊廠商跟數(shù)通客戶長期合作，有利于盈利確定性。

電信市場需要高性能、可靠性高的光模塊，他們需要壓低成本，光模塊廠商只能提升毛利率提高盈利空間。

旭創(chuàng)主要收入來源于數(shù)通客戶，2015~2018年，谷歌帶來收入平均接近40%，2019年下滑到17.88%。另外亞馬遜、思科也是屬于他們的大客戶。前5客戶收入占營收60%。

雖然旭創(chuàng)長期發(fā)展光模塊產(chǎn)品，但技術(shù)壁壘不算太高，從25%的毛利率就能看出來，屬于封裝領域的技術(shù)，因為沒涉及上游光芯片一體化生產(chǎn)，毛利率遠不如應用光電。

不過，旭創(chuàng)首先量產(chǎn)400G產(chǎn)品，搶占了北美客戶400G市場。另外，800G數(shù)通光模塊，旭創(chuàng)已送樣。

二、基本面

半年報沒顯示旭創(chuàng)各業(yè)務收入具體情況，只顯示了光通信產(chǎn)品收入占98.73%，電機繞組設備占1.27%?？椿?019年收入中，25/100G/400G光模塊收入占比最高，達75.69%，10G/40G光模塊占21.65%。

收入主要來源于美國達58.82%，中國占28.27%。

昨天也看過旭創(chuàng)與其他光模塊廠商的毛利率、凈利率對比，毛利率不如新易盛，但也能位列第2。毛利率回升主要原因是400G的放量和良率的提升。

另外，毛利率下滑還有一個很大原因，新易盛等后起之秀，使400G市場的旭創(chuàng)難以復制100G時代的競爭優(yōu)勢，市占率和毛利率將有所下降。而旭創(chuàng)凈利率與新易盛差距也是相當明顯。

上半年收入32.44億元，同比+59.43%，歸母凈利潤3.65億元，同比+76.13%。從營收、歸母/扣非凈利潤看，旭創(chuàng)依然是光模塊的龍頭，就算疫情對它的影響也不太明顯。

原因是受益于全球數(shù)通市場回暖、國內(nèi)5G網(wǎng)絡建設，光模塊需求持續(xù)增長。

三、前景

旭創(chuàng)目前主戰(zhàn)場在數(shù)通市場，而且都集中美國，由于美國大規(guī)模IDC占據(jù)了全球一半份額，主要掌握在 Google、Amazon等龍頭企業(yè)手中。

我國IDC占比不足全球1/10，體量與美國差距巨大，未來有望遠超全球平均增速的爆發(fā)式增長。

未來，旭創(chuàng)有可能將美國主戰(zhàn)場移回國內(nèi)，而且會降低貿(mào)易摩擦帶來的風險。

數(shù)通市場鞏固優(yōu)勢——

1、旭創(chuàng)100G產(chǎn)品需求平穩(wěn)增長，400G產(chǎn)品需求快速上量，20年有望為旭創(chuàng)帶來約20億新增收入。

2、旭創(chuàng)800G數(shù)通產(chǎn)品已向客戶送樣測試，繼續(xù)保持在數(shù)通市場領先優(yōu)勢。

電信市場穩(wěn)步提升——

1、5G全系列布局，旭升在25G前傳、50G中傳和200G回傳等5G產(chǎn)品出貨及份額穩(wěn)步提升，預計整體5G產(chǎn)品20年收入將實現(xiàn)同比100%以上增長。

2、旭創(chuàng)收購儲翰科技67.19%股份，由此切入光組件和接入網(wǎng)市場，發(fā)揮產(chǎn)業(yè)鏈協(xié)同效應，鞏固電信市場競爭力。

四、風險

1、數(shù)通市場更新?lián)Q代速度不及預期

這取決于400G光模塊、5G前傳通信模塊的市場發(fā)展。

2、5G光模塊需求低于預期

3、市場競爭加劇

新競爭者加入并不斷開發(fā)新產(chǎn)品，降低生產(chǎn)成本，競爭更加激烈。

4、貿(mào)易摩擦升級、匯率波動

光模塊被征收額外關(guān)稅，影響旭創(chuàng)競爭力、盈利。另外，旭升大部分過收入來源于美國，匯率波動過大將直接影響盈利。

5、疫情超預期

疫情繼續(xù)嚴重，帶來更多不確定性，美國又進入停工停產(chǎn)狀態(tài)。

五、投資邏輯

假設2021年P(guān)E為40~60倍，2021年歸母凈利潤預計11.99億元，預計總市值為479.6~719.4億元，目前市值為355.87億元，仍然在合理區(qū)間范圍，考慮到旭創(chuàng)之前一波回落，現(xiàn)在已經(jīng)有承托，可以考慮參與。

其他重點資訊——

1、知情人士：iPhone12可能有一款4G版本。某知情人士透露，iPhone12并不全部是5G版本，可能有一款4G版本，3款5G版本。

2、富滿電子：與靈芯微電子投資設立5G射頻系列芯片產(chǎn)品研發(fā)公司。

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最后提醒，投資有風險，數(shù)據(jù)僅為跟蹤記錄。