這兩天跟藥師一直在聊傳音控股，許多人認知下的傳音，可能就是一家手機公司，如果這樣想，你可能就“被騙”了，說傳音是一家科技生態(tài)鏈公司一點不為過。

傳音創(chuàng)始人竺兆江原本在波導工作，就是那間手機中的戰(zhàn)斗機品牌。06年離開波導成立了傳音。

剛開始進軍非洲市場，傳音也是采取“農(nóng)村包圍城市”的策略，先把二三線城市攻陷，以低價吸引消費者，再加大市場營銷力度，建立網(wǎng)絡(luò)渠道推動農(nóng)村、城市銷售。

藥師一直問華叔：傳音核心競爭力是什么？說實話這塊讓人有點模糊。

比如，傳音還沒“入侵”非洲時，非洲兄弟自拍就是自虐……

而經(jīng)過傳音自拍凈化后，非洲妹子容顏煥發(fā)(左圖是傳音的自拍樣張)，右邊妹子臉色黯淡無光。

一、商業(yè)模式

說白了，傳音會搞本地化，解決了非洲人民手機使用痛點。除了自拍，早期傳音還玩起“多卡多待”，可能你覺得沒啥稀奇，但我們了解的可能是雙卡雙待，可非洲兄弟用的是4卡4待，這些功能需求一般國家不會有。

還有非洲人汗液酸性度高，手機容易被腐蝕，針對手機表面進行抗酸涂層處理。并對指紋作防汗防油算法處理，提升解鎖成功率。

可能許多人覺得這不是啥，但對于消費電子來說，做好服務(wù)體驗，形成口碑相傳，也能筑起一條品牌護城河。

舉個例子，為何現(xiàn)在三星手機在國內(nèi)份額越來越少？技術(shù)差嗎？一點不差，而且不少技術(shù)都是全球領(lǐng)先，如iPhone也要大量充值三星屏幕。三星產(chǎn)品不差，但差在消費者的使用體驗。

所以，傳音第一個護城河就是服務(wù)，看上去可能很虛，但這是消費者實實在在能體會到的，能做好口碑威力比打廣告更強。

傳音不僅僅瞄準手機領(lǐng)域，他們還覆蓋數(shù)碼周邊配件、家電品牌。

傳音旗下品牌Oraimo就是負責3C配件產(chǎn)品有：智能音箱、智能手環(huán)、移動電源、藍牙耳機等等。

家庭品牌Syinix有：電視、冰箱、空調(diào)、洗衣機等。

但物質(zhì)豐富了，精神需求也要得到滿足，像蘋果一樣，別人都說買iOS系統(tǒng)送iPhone，只有軟硬結(jié)合才能牢牢掌控市場份額。

傳音與互聯(lián)網(wǎng)公司合作，跟網(wǎng)易、環(huán)球音樂、華納音樂、 索尼音樂、Palmpay、閱文、Google、Facebook等。已合作開發(fā) 5 款月活超1000萬的應(yīng)用程序，其中Vskit、Boomplay、Palmpay、Ficool最具代表性。

還與谷歌合作，提升手機體驗、競爭力，并與Facebook簽協(xié)議，打開流量入口，將手機與生活緊緊聯(lián)系在一起。

由于非洲經(jīng)濟水平欠缺，沒有經(jīng)歷過PC時代的他們，對手機依賴比一般市場更大，硬件+軟件加強了用戶粘性。

傳音有點像小米的模式，先讓手機占據(jù)市場，并開展數(shù)碼配件(Oraimo)、家用電器(Syinix) 和售后服務(wù)(Carlcare)業(yè)務(wù)，以及提供軟件和互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)品及服務(wù)。

再與其他互聯(lián)網(wǎng)公司合作推出了Vskit、Boomplay、Ficool和PalmPay等手機APP，覆蓋短視頻、音樂播放、電子小說、移動支付等領(lǐng)域。

將手機作為入口端，形成圍繞手機打造的硬件、應(yīng)用生態(tài)，深入消費者生活，提升粘性。

這就好比，iPhone禁了微信，如果大部分人日常都使用微信，那選擇微信？還是更換聊天平臺？估計部分人都會寧愿換手機保微信，畢竟你換了聊天平臺，你的好友不一定跟隨你的操作，這也導致APP粘性大于手機本身。

更悲觀的例子就是華為沒有了谷歌全家桶，國外需求量大降。

而且，傳音有一整套全球供應(yīng)鏈體系完備，線上+線下銷售渠道。

非洲、印度是傳音主戰(zhàn)場，銷售網(wǎng)絡(luò)覆蓋尼日利亞、肯尼亞、坦桑尼亞、埃塞俄比亞、埃及、阿聯(lián)酋(迪拜)、沙特、印度、巴基斯坦、印度尼西亞、越南、孟加拉等70多個國家和地區(qū)。

傳音在2015~2019年下游經(jīng)銷商數(shù)量增長迅猛，已達2398個，年復合增長率達119%。其中，非洲地區(qū)經(jīng)銷商360個，印度及其他地區(qū)經(jīng)銷商數(shù)量2038個。

收主要由大經(jīng)銷商提供，非洲地區(qū)20個超1億收入經(jīng)銷商，對公司非洲營收貢獻達41.88%，印度及其他地區(qū)收入規(guī)模超300萬的100個經(jīng)銷商，貢獻該地區(qū)50.4%的營收。

傳音還很舍得花錢打廣告，2019年再與英超豪門曼城簽約3年，2020年與曼城在迪拜建設(shè)足球訓練營，提升傳音在中東的影響力。

旗下家電品牌Syinix與英超新貴萊斯特城合作，繼續(xù)提升傳音在足球人群的影響力。

另外，傳音在線上與非洲電商Jumia最大手機銷售商合作，小米在2019年也是跟Jumia合作進軍非洲線上銷售。

為解決非洲缺少物流公司，傳音和中通合資建立速達非物流，業(yè)務(wù)覆蓋快遞、倉儲、貨運和中非跨境貨運。速達非與傳音旗下售后服務(wù)品牌Carlcare形成業(yè)務(wù)聯(lián)動，提供“免費維修寄回”服務(wù)。

傳音在全球共有2000多家經(jīng)銷商，形成了廣覆蓋、強滲透。

2020年非洲最佳品牌種類，旗下品牌TECNO位居第5，itel排第17，Infinix進入第26。傳音在非洲深耕多年，其名譽、知名度、影響力經(jīng)過多年打造已形成了一個比較高的競爭壁壘。

并結(jié)合家電、配件產(chǎn)品、APP應(yīng)用鞏固傳音在非洲的競爭壁壘，通過線上+線下渠道、自己打造物流體系形成完整閉環(huán)，再通過打廣告、口碑相傳擴大品牌形象。

能形成這樣的一圈又一圈的競爭壁壘，一般品牌很難打破這樣的格局，快速殺入非洲市場。

二、基本面

目前，智能機收入已占傳音營收的77.21%，而功能機占18.75%，其他占4.04%。

收入主要來源還是非洲占77.25%，亞洲包括印度、中東、印度尼西亞、巴基斯坦、孟加拉等市場占22.75%。

雖然毛利率有所下滑，主要原因是產(chǎn)品組合變化，非洲以外的相對毛利率較低的地區(qū)擴張迅速，但凈利率穩(wěn)中有升。

三季度業(yè)績大超市場預期，營收同比+75%，環(huán)比+36%，得益于其他新興地區(qū)(印度、巴基斯坦、孟加拉國)的快速擴張和非洲手機市場的穩(wěn)定增長。

傳音資產(chǎn)負債率為53.72%，主要是為了市場擴展、研發(fā)等費用所致，但傳音的應(yīng)付賬款很高，這也是說明傳音出貨體量大，對上游供應(yīng)鏈有很高的議價權(quán)。

這就好像小米為何手機賣得便宜，就是因為出貨量大，有議價權(quán)，可壓榨上游的利潤，控制毛利率。

三、前景

好了，雖然說非洲有12.86億元人口，但傳音這波非洲紅利還能吃多久？未來還有其他更大的餅讓傳音吃嗎？

先看看目前傳音的情況，從傳音已超越三星成為中東及非洲地區(qū)出貨量最大的智能機廠商，傳音智能機的優(yōu)勢在近兩個季度持續(xù)擴大。

2019年，非洲、印度、中東、印度尼西亞為代表的新興市場智能手機合計出貨量3.6億部。傳音智能手機出貨量4219萬臺，在上述新興市場市占率約12%，遠低于傳音功能機市占率。

在印度也是國內(nèi)手機品牌在國外的主戰(zhàn)場，考慮這個市場人口也超十幾億，大家都扎堆進軍印度。

印度經(jīng)銷商渠道扁平化，規(guī)模小、數(shù)量多的特點。傳音借鑒非洲經(jīng)驗，積極拓展印度經(jīng)銷商渠道。2016年，傳音新增566個合作經(jīng)銷商，而此前只有5個。2019年，傳音手機功能機在印度地區(qū)出貨量排第4，智能機出貨量排行第6。

傳音全球市場占有率8.1%，排名第4。非洲市場占有率52.5%，排名第1。印度市場占有率6.8%，排名第5。孟加拉國市場占有率 5.6%，排名第 2。

2018年，南非洲手機人口滲透率44%，是全球手機滲透率最低的地區(qū)，而中東非洲手機滲透率64%為全球倒數(shù)第2。

根據(jù)GSMA預測，南非洲地區(qū)獨立手機用戶數(shù)，未來的增長將領(lǐng)先全球，2025年手機滲透率將提升至50%。

另外，還要考慮功能機向智能機切換，單價7~10倍空間。

根據(jù)GSMA數(shù)據(jù)，2018年南非洲地區(qū)手機滲透率44%，2025年預計到達50%。根據(jù)世界銀行數(shù)據(jù)，中國2004、2005年人均GDP分別為1508、1753美元，2018年南非洲人均GDP為1585美元，相當于15年前中國人均GDP水平。

從2013~2030年，非洲的中產(chǎn)階級數(shù)量將從3.75億增加至5億，年輕的中產(chǎn)階級愿意為品質(zhì)商品支付更高價格。

四、風險

1、新興市場競爭激烈。

2、互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)進展不及預期。

3、上游供應(yīng)緊缺，原材料漲價。

4、公司智能機滲透不及預期。

五、投資邏輯

半年內(nèi)有12家機構(gòu)給傳音2021年凈利潤預測32.97億元，PE給30~35倍，明年市值合理區(qū)間為989~1153億元，目前市值1082.4億元還在合理估值區(qū)間內(nèi)。

其他重點資訊——

1、福萊特：“福萊轉(zhuǎn)債”觸發(fā)贖回條款，公司擬提前贖回。福萊特公告，公司股票自2020年12月3日至2020年12月23日期間，滿足連續(xù)30個交易日中有15個交易日的收盤價不低于“福萊轉(zhuǎn)債”當期轉(zhuǎn)股價格13.48元/股的130%（即17.52元/股），已觸發(fā)“福萊轉(zhuǎn)債”的提前贖回條款。

2、機構(gòu)：蘋果已增加明年一季度iPhone12系列代工訂單至5100萬部，同比+38%。美國投資銀行Cowen的報告稱，由于iPhone 12系列目前仍有強勁的需求，蘋果已增加了代工訂單，上個月外界是預計蘋果明年一季度生產(chǎn)4700萬部iPhone 12。

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