國內彩電品牌龍頭創(chuàng)維數(shù)碼（0751.HK，下稱創(chuàng)維）遭遇了其上市以來最大的業(yè)績潰敗。公告顯示，這家公司2017/18財年凈利潤同比大幅下滑超過60%。

創(chuàng)維的管理層將凈利潤下滑歸咎于面板和芯片價格上漲，以及人民幣升值。2016年年中以來，液晶面板漲價潮持續(xù)時間接近12個月，平均漲幅約30%，而面板模組（包含芯片）通常占據(jù)彩電企業(yè)生產成本60%以上。人民幣對美元2017年一整年升值超過6%。

數(shù)據(jù)使得管理層這一解釋看上去也算合情合理。不過，還是存在悖論。原因是，創(chuàng)維最大的競爭對手海信電器（600060.SH）盡管也同樣飽受成本上升的壓力，但這家公司2017年營業(yè)利潤同比增長44%，歸屬于上市公司股東凈利潤同比增長超過5%。另外的一家競爭對手TCL集團（000100.SZ）更是強勁增長66%。

數(shù)據(jù)背后，折射的是公司產品提價無力，從而無法將成本上漲向消費者轉移的苦澀事實。此外，從戰(zhàn)略發(fā)展角度看，創(chuàng)維轉向OEM的輕資產化模式，以及轉身內容服務商所構建的生態(tài)體系，未來也都備受挑戰(zhàn)。

2016年中以來的全球面板價格持續(xù)上漲，讓彩電企業(yè)普遍感受到了沉重的成本壓力。

為了防止面板價格進一步上漲，創(chuàng)維積極囤貨以求攤薄成本。從2016年3月開始，創(chuàng)維的存貨開始較大幅度上漲。財務數(shù)據(jù)顯示，截至2017年3月31日，創(chuàng)維賬面的存貨相比兩年前上升了近25個億，至59億元，至2017年9月30日，賬面存貨依然維持在58億元的高水平。這些增加的存貨主要是面板為主的原材料。以2016/17財年數(shù)據(jù)為例，當年新增12個億的存貨，其中8個億為原材料。

這些原材料大多是面板價格高企之際買入，一旦面板價格轉入下跌，對于創(chuàng)維來說頗為不利。降價銷售將會導致虧損，不降價銷售難以獲取市場。

占據(jù)存貨半壁江山的主要是彩電成品。截止2017年3月31日，創(chuàng)維賬面這一數(shù)字高達39億元；大約兩年前，這一數(shù)據(jù)僅為27億元，兩年期間大幅增長12個億。

一方面是成品的大量積壓，一方面則是高成本的存貨亟待化解。而高成本的原材料勢必影響后續(xù)成品定價和盈利能力，并可能加重后期的成品擠壓，創(chuàng)維的壓力可以想見。

有熟悉彩電行業(yè)的分析師稱，創(chuàng)維的存貨管理能力值得商榷。創(chuàng)維的面板主要由LG供應，雙方也是多年的合作伙伴。但是在影響成本達60%的面板這一問題上，雙方顯然或者溝通不充分，或者創(chuàng)維在囤積原材料問題上，犯了冒進的錯誤。

事實上，對于創(chuàng)維來說，冒進的可能不只原材料采購。在OLED產品線上的“搶跑”，更可能讓創(chuàng)維成為這一領域的“犧牲者”。

2017年國內彩電市場爭搶背后實際反映了廠商對于QLED和OLED兩種不同顯示技術路線的選擇。一方的代表是押注OLED屏的創(chuàng)維；一方是看似保守實則穩(wěn)健的海信在市場上主推ULEAD電視和激光電視。

兩種不同技術路線的爭奪，說到底就是視頻展示效果和成本的比較。物美價廉的商品最終勝出是市場必然。OLED的確在顯示方面具備優(yōu)勢，更好的色域、黑位等等，但是成本居高不下，且產能受限。目前全球僅LG一家能夠量產大屏幕的OLED屏。而QLED技術本質上源自原有的LCD顯示技術的改良，因而成本易于控制。

二者成本方面的差異影響了終端市場價格。

以市場主流的55寸A+屏幕為例，QLED市場最低售價5499元，而OLED最低售價7499元。

與傳統(tǒng)LED屏相比，OLED同樣價格更高。還是以目前主流的55寸屏幕為例，其售價是4K高清LED屏的1.3-2倍。普通消費者從性價比角度很難傾向選擇這樣的新上市產品。OLED屏幕遭遇了叫好不叫座的尷尬。

在消費升級和彩電市場面臨行業(yè)重新洗牌的背景下，創(chuàng)維搶跑OLED，意在占領中高端頭部市場，形成自己的高端品牌定位。但忽視價格因素影響的后果，必然是被市場拋棄。

海信則略顯穩(wěn)健，既沒有跟進QLED——雖然海信是三星QLED的聯(lián)盟成員；也沒有跟進OLED。海信2017年主推機型是ULEAD和激光電視，以ULEAD引領消費升級，以激光電視沖擊高端市場。

兩家公司的不同策略在市場上最終的影響和效果截然不同。財報數(shù)據(jù)顯示，2017年海信電視的零售量和零售額占有率分別為16.79%和17.96%；高端市場上，2017年海信激光電視占80吋及以上電視市場銷售額的份額達到43.1%。創(chuàng)維則遭遇了銷量和利潤的雙雙下滑。

非常有意思的是，海信電器今年也準備OLED大屏電視了。這不僅將大大豐富海信的高端產品線，更重要的是推出時機。首先就是2018年足球世界杯贊助商的優(yōu)勢地位，其次就是OLED面板當前的價格已經較兩年前下降超過50%，OLED面板價格與LCD之間的價格差異縮小至2.5倍。隨著LG在中國的OLED面板生產線正式投產，再加上良率的提升，OLED面板價格過高的不利因素將趨向消失。沒搶跑的海信，利用最近兩年大力發(fā)展激光電視形成的高端品牌形象，反而將形成對創(chuàng)維的巨大挑戰(zhàn)。

創(chuàng)維的產品從2014年開始就遇到了瓶頸。2013/14財年公司銷售增速大幅下滑30個百分點至5%，接下來的財年進一步下滑至不足2%。

為提振銷售，化解存貨，創(chuàng)維尋求給下游經銷商增加賬期。

財務數(shù)據(jù)清晰顯示，公司應收賬款的賬期長期保持在大約4個月左右的水平，遠高于同業(yè)。同業(yè)競爭對手中，TCL和四川長虹的賬期最高不超過50天；海信電器不足26天，遠低于創(chuàng)維。

這一數(shù)據(jù)還可以有更加直觀的驗證?？磧蓚€時間點的應收款數(shù)據(jù)，經過一年的變化：

另外的一個關鍵數(shù)據(jù)對于觀察創(chuàng)維的財務狀況更為不利。從2015/16財年的中報開始，創(chuàng)維在其賬面開始確認金額不菲的買方信貸數(shù)據(jù)。當年9月30日，創(chuàng)維應收貸款的數(shù)據(jù)為5.89億元，到2017年的9月30日，這一數(shù)據(jù)已經增長到12.94億元。

買方信貸實際為創(chuàng)維財務集團為其經銷商提供的應收賬款質押貸款業(yè)務。據(jù)此，創(chuàng)維一方面通過增加經銷商杠桿，變相為自己增加經營杠桿的方式擴大銷售收入。同時，還可以在公司財務上確認一筆年利率為8-10%的可觀利息收入。

這對公司來說是不小的財務風險。從現(xiàn)金流角度看，為經銷商提供買方信貸，實際上是創(chuàng)維將自己手里的現(xiàn)金交給經銷商，鼓勵經銷商提升財務杠桿擴大銷售規(guī)模。在這種模式下，一旦彩電銷售進一步下滑，下游經銷商扛不住償債壓力，最終結果便是創(chuàng)維業(yè)績急劇下滑。

這樣做的好處在于創(chuàng)維可以的將自己的存貨轉移到經銷商，從而降低自己的存貨水平。不過，實際效果并不理想。從存貨水平來看，創(chuàng)維的存貨周轉期限明顯在延長，這說明通過向經銷商轉移存貨的努力基本無效。存貨周轉期限從2015年9月30日的53天水平，大幅延長至2017年9月30日的68天。

事實上，通過為經銷商提供買方信貸的方式擴大銷售，只會得一時之歡快，長遠還是靠產品競爭力和市場需求。2011-2014年期間的三一重工，中聯(lián)重科為投資者提供了絕佳的分析范本。三一重工應收賬款的賬期從之前的不足40天猛增至2014年末的86天，但是也造成下游經銷商存貨沉積和公司經營效率急劇下降。這兩家公司的財務狀況直至2017年才出現(xiàn)根本性改善。

創(chuàng)維是中國國產彩電的龍頭企業(yè)。據(jù)上市公司公告銷售數(shù)據(jù)，2016年度，創(chuàng)維以994萬臺的出貨量位居國內彩電第一品牌，市場份額接近20%。

不過，時隔一年，形勢逆轉。2017年，創(chuàng)維累計國內銷售彩電數(shù)量僅為781萬臺。初步估算，其國內市場份額急劇下降近3個百分點至16.44%。

數(shù)據(jù)背后，折射出的是這家公司分裂的產品路線和品牌力影響力下降。

以財年計算，2016/17財年，創(chuàng)維總共銷售1682萬臺彩電，創(chuàng)歷史最高銷售；2017/18財年1582萬臺的彩電銷量為歷史第二高點。其中，毛利最高的4K電視國內銷量在過去的兩個年度分別同比上漲了13%和2%；海外市場分別實現(xiàn)同比57%和15%的增長。

銷量處于高點，但是利潤卻兩年內連續(xù)大幅下滑，說明公司采取的是以價沖量的銷售策略，通過中低端路線快速占領市場。

但在另外一面，為占領高端彩電市場，創(chuàng)維又是國內“搶跑”OLED屏的廠商之一。如上文分析，OLED屏價格明顯偏高，性價比并不理想。

為了刺激銷售，創(chuàng)維在2017年3月份不得不大打價格戰(zhàn)，將其旗下55寸OLED屏電視大幅降價3000元，降價幅度超過20%。

高端產品選擇大幅度降價，原來的LED屏4K高清電視則實行低價沖量。這讓外界很難琢磨，創(chuàng)維到底是要走高端路線還是想走中低端路線？

產品路線上的分裂，背后反映的是管理層的舉棋不定和對市場地位的擔憂。既不想放棄高端品牌，更不愿意失掉智能電視向中低端市場滲透的時機。這導致了創(chuàng)維產品設計和營銷上的割裂，最終損害公司品牌形象。

從銷售數(shù)量來看，2017/18財年國內彩電銷量同比大幅下滑16%，也說明了其低價沖量策略的無效性。由于長期缺乏頗具市場影響力的產品帶動銷售和利潤增長，在行業(yè)內眾多競爭對手的擠壓下，創(chuàng)維的品牌地位在下滑，產品競爭力下降。

不過，創(chuàng)維似乎對產品競爭力認識不夠。2016年財年，公司做出的重大決定是運營互聯(lián)網化，以構建內容服務平臺為核心，全面圍繞內容服務做文章。應該說這一戰(zhàn)略并無多大問題，但是戰(zhàn)術上顯然出現(xiàn)問題了，過度追求輕資產的經營模式最終導致創(chuàng)維步步驚心。

創(chuàng)維正在經歷戰(zhàn)略轉型，向智能化生態(tài)體系發(fā)展，并努力使自己由過去的硬件銷售商轉變成為一家內容服務商。

于是，創(chuàng)維近兩年借助OEM、ODM的輕資產模式發(fā)展自己的硬件業(yè)務。簡單來說，就是創(chuàng)維希望將自己的定位向供應鏈上游推進。在這一模式下，創(chuàng)維站在產業(yè)鏈上游設計和銷售產品，中間則交由代工廠商組裝完工，創(chuàng)維支付代工方必要的加工費。

但是這個決策，對于創(chuàng)維來說，可能是搬起石頭砸自己的腳。

對于創(chuàng)維來說，OEM模式好處在于節(jié)約設備方面的資本支出。但這個模式下，創(chuàng)維不得不將自己盈利的一部分（也就是加工費）出讓給下游代工商。具備強大市場影響力的品牌商，可以利用這種影響力進一步從下游銷售獲得足額補償，從而可以讓自己專心從事產品設計和質量把控。

采用OEM模式的典型公司是蘋果，借助這一模式，蘋果牢固掌握著供應鏈上游，并確保自身產品始終維持40%左右的毛利率。

但創(chuàng)維顯然高估了自己的品牌。這家公司目前并未在彩電產品質量控制、外觀設計等方面獲得絕對的市場領導地位。

為創(chuàng)維提供代工的兆馳股份（002429.SZ）收取約11%的代工費（毛利率），以彌補人工開支和設備、廠房等固定資產的折損費用，并獲得利潤。

由于缺乏強大的品牌影響力，產品質量也不那么完全可靠，定價能力欠缺，創(chuàng)維支付給下游代工商的這部分加工費無法在終端銷售獲得足額的補償。 京東商城創(chuàng)維彩電的消費者評價中，不少的評價都指向這家公司的產品質量不過關，或者系統(tǒng)卡頓。這從根本上損害著創(chuàng)維形象，也間接影響盈利能力。

從財務數(shù)據(jù)看，2017/18財年上半年，創(chuàng)維產品的毛利率下降至最近6年以來的最低水平，15.76%；凈利率更是下降至-0.86%，為15年以來的最低點。

反觀其最大的競爭對手海信電器，公司毛利率大致維持穩(wěn)定，2018年一季度已經基本恢復至常年水平。某種程度上，不得不說，這與海信電器堅持自主生產，牢固把控產品成本，有密不可分的關系。

數(shù)據(jù)和事實都說明了一點，在缺乏強大品牌領導力的背景下，向供應鏈上游前移的路徑，非但沒有促成公司規(guī)模擴張和盈利上漲，反而最終導致了公司盈利能力的下降。

在家庭互聯(lián)網（客廳經濟）發(fā)展上，彩電憑借屏幕大、內容展示豐富等優(yōu)點，成為切入這一領域的最佳流量入口。近兩年，圍繞電視終端的爭奪也成為資本市場的熱門話題。百度、騰訊先后入股創(chuàng)維的酷開；騰訊、京東入股TCL旗下雷鳥科技，都是同樣邏輯。

在這個意義上，創(chuàng)維目前采取的OEM模式，包括中低端路線，某種程度上體現(xiàn)了公司內容戰(zhàn)略的意圖。中低端的銷售策略，可能意味著更多的彩電銷售，更高的市場占有率，從而在未來家庭互聯(lián)網的爭奪戰(zhàn)中占據(jù)先機。

為了打造自己的內容服務生態(tài)系統(tǒng)。創(chuàng)維采取的關鍵舉措，除了研發(fā)并大力推動酷開系統(tǒng)的使用，還與騰訊、百度等互聯(lián)網巨頭加強合作。

酷開系統(tǒng)，是創(chuàng)維旗下子公司酷開網絡科技公司基于安卓系統(tǒng)開發(fā)的智能電視統(tǒng)一運營平臺。通過該系統(tǒng)，消費者可以便捷實現(xiàn)對于電視屏幕的控制，比如播放電影、播放音樂，可以實現(xiàn)游戲、教育等操作。

國內較早開始布局室內操作系統(tǒng)的是小米。這家即將登陸港股的公司通過其MINU系統(tǒng)，建立了手機、電視、小米盒子以及小米旗下空調、音箱等的一體化控制。公開數(shù)據(jù)顯示，截止2017年6月，小米的MINU系統(tǒng)在全球擁有2.8億用戶。

酷開系統(tǒng)與MINU系統(tǒng)并沒有太多本質上的區(qū)別。由于沒有手機、平板電腦等業(yè)務，創(chuàng)維只能將這一系統(tǒng)固化為電視遙控器。

完全依靠電視屏幕而后期切入這一領域的創(chuàng)維，在用戶數(shù)據(jù)上顯得非常單薄。 截止今年3月末，其智能電視的總激活數(shù)量為2835萬，是小米用戶數(shù)量的十分之一。

相比創(chuàng)維，小米還有一個優(yōu)勢在于內容。過去幾年，小米投資了愛奇藝，優(yōu)酷土豆等內容方，以壯大自己的視頻庫。

與小米主動出擊不同，創(chuàng)維采取的是利用大屏優(yōu)勢，吸引視頻方入股酷開。此前，騰訊和百度先后以10億和3億的資金入股了酷開。

不過，在這一策略下， 創(chuàng)維實際上淪落為內容方或者互聯(lián)網視頻巨頭的通道。 創(chuàng)維除了大屏，并無其他優(yōu)勢。某種程度上，互聯(lián)網巨頭高價入股酷開，只是為自己的視頻、體育等資源獲取渠道，這并不代表這一系統(tǒng)的護城河有多么深厚。

有事實可以佐證。從內容來說，國內領先的電視品牌，如海信、TCL、康佳等，也都與愛奇藝，騰訊視頻，QQ音樂等達成了某種形式的合作。在內容展現(xiàn)形式上，并無出奇創(chuàng)新，都是按照電影、電視劇、游戲、電商等予以分類，只是名稱有差異。

那么，從消費者角度看，既然換了誰家的電視和系統(tǒng)，都是在看愛奇藝或者騰訊視頻，聽QQ音樂，為什么一定會用酷開的系統(tǒng)，買創(chuàng)維的電視？

從生態(tài)建設角度看，樂視、海信、海爾、康佳，以及TCL等，都是競爭者。系統(tǒng)方面，海信在推VIDDA，TCL在推雷鳥科技。

生態(tài)系統(tǒng)的核心在于用戶數(shù)量，這是將來內容盈利的基石。從用戶數(shù)量看，海信智能電視的全球總激活數(shù)量3078萬臺，日活量1100萬臺，領先于創(chuàng)維。從估值上看，雷鳥科技的估值接近30億，已經接近了騰訊入股酷開時的估值水平。

酷開CEO王志國此前稱，酷開到2020年將擁有超過1億的用戶。用目前2800萬智能電視終端用戶這個數(shù)據(jù)來衡量，1個億的目標還有些遠。

事實上，如果沒有終端銷售的持續(xù)放量，會員數(shù)量的增長瓶頸完全看得見。創(chuàng)維構造的生態(tài)系統(tǒng)未來并不那么美好。

不那么美好的可能還有海外市場。創(chuàng)維的競爭對手們都沒閑著：TCL海外業(yè)務2017年快速增長；海信以總代價24億元收購東芝映像解決方案公司（以下簡稱東芝TVS）95%股權后，獲得東芝40年品牌使用權，其目標是海外銷售和高端市場。

糟糕的業(yè)績逼迫創(chuàng)維這家老牌彩電生產商想盡辦法。據(jù)中金研報，創(chuàng)維目前有意將其集團旗下新能源車業(yè)務注入，以提升業(yè)績。這個看上去自救的舉措同樣面臨困境——生產電動大巴的南京金龍，業(yè)績并不見得理想。

由于補貼滑坡，新能源汽車業(yè)務今年上半年普遍遭遇巨大的挑戰(zhàn)。出于競爭需要，還需要投入巨額資金從事研發(fā)和市場開拓。這在短期內增加了盈利的風險和不確定性。要知道，國內新能源汽車龍頭比亞迪（002594.SZ）今年一季度業(yè)績同比大幅下滑了80%。

最新交易日創(chuàng)維數(shù)碼報收于3.65港元，總市值110億港元。相比2015年6月份，市值下跌超過了50%，銷售和業(yè)績的大潰敗是主要動因。